回顾刚刚结束的2021年，在央行预调微调的流动性管理下，走势大体平稳新年1月来临，虽然此前降准落地向市场释放了大量长期资金，但预计1月财政资金的回笼以及春节取现的扰动依然会产生较大的流动性缺口，央行操作成为本月最关键的变量近期同2021年年初类似，债券市场杠杆水平都比较高，资金面的扰动或将有所放大，我们建议吸取2021年年初钱荒的教训，对市场多一分谨慎

▍如何看待政府债供给:供给节奏预计前置。

国债方面，参考发行计划，预计1月供给增加幅度较大，净融资额可能在7000亿元左右地方债方面，考虑财政节奏前置以及目前公布的地方债法发行计划，预计1月地方债净融资将达到5000亿元总体来看，1月政府债净融资或达到7000亿元，将对资金面形成较大的扰动

▍如何看待财政收支:资金回流压力较大。

公共财政具有显著的季节效应，季初月往往收入大于支出，财政盈余由于财政部自2019年开始将1月，2月的财政收支数据合并披露，因此我们仅能简单的推算，预计1月广义财政收入总额大约3.4万亿元，支出总额3万亿，收支差额在4000亿元左右

▍如何看待央行操作:呵护资金面稳定。

央行12月15日开展5000亿元MLF操作，此后逆回购投放规模灵活调整，呵护资金面稳定的态度较为明确1月MLF到期压力不大，逆回购方面央行大概率继续保持流动性运行在合理区间

▍如何看待其他因素:现金需求上升，缴准压力增大。

流通中的现金M0具有很强的季节性参考往年资金面所受到的春节扰动以及就地过年的号召，预计1月M0增加约12000亿元，同样的，参考2018—2021年同期情况，预计1月份扣除非银同业存款的人民币存款将增加2.7万亿元，对应的法定存款准备金将增加约2500亿元

▍警惕春节前资金面风险:

往年春节前后资金面整体呈现先紧后松态势，春节前期资金利率有所上行，波动加大，春节后资金利率明显回落，波动减小，如果货币政策无需释放宽松信号，央行将更倾向于选择临时性的流动性投放工具，如逆回购来完成春节前的流动性安排目前由于降准刚刚落地不久，短时间内再次实施降准的可能性相对较小，央行OMO以及MLF的操作组合显得更加重要，大概率会保持积极态势，但是资金投放力度可能并不会过高参考2021年净投放缩量，预计2022年初在已经通过降准释放长期资金和就地过年延续的背景下，央行的操作并不会带来资金面的大幅宽松

▍后市展望:

1月流动性缺口可能达到2.6万亿元，处于较高水平，央行操作力度是最关键的变量，大概率通过OMO+MLF熨平波动，但难现大幅宽松目前部分投资者开始押注央行1月降息，但我们认为概率不高考虑到目前债市加杠杆的水平依然偏高，流动性变化的影响预计也会随之放大，需警惕市场过度乐观的预期落空后，面临利率上行风险

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